你“囤”了嗎？
- 來源:投資者報
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- 發(fā)布時間:2009-08-31 11:09
在通脹預期越來越顯現(xiàn)的2009年上半年末，許多公司都在為下半年乃至未來兩年的發(fā)現(xiàn)做著盤算，一時間，大到囤地、囤鋼、囤油、囤礦，小到囤紙、囤糧、囤酒，“囤”正成為全行業(yè)最熱議的字眼。
他們?yōu)楹味?？“頭腦靈敏點的或者更貪心的老爺們還要干點囤積居奇的生意”--正如巴金《談憩園》所言。囤積居奇，待價而沽，生意場中精明的商人們一向如此。
對于市場經(jīng)濟環(huán)境下的上市公司來說，囤積居奇似乎是一種破壞市場秩序的行為，但是，對于那些能在原材料低價時合理囤積、并以提升產(chǎn)品毛利率為目的的上市公司，我們應當給予贊譽。在原材料和產(chǎn)品價格波動周期中，那些能踏準節(jié)奏，合理進行存貨和產(chǎn)品安排的上市公司，或許能成為市場的贏家。
囤地無可厚非是當下爭議最大的焦點，《投資者報》8月24日出版的第67期，已獨家刊登《官系地產(chǎn)追蹤報道之囤地調(diào)查》，因此，本文中對囤地不再闡述；而囤礦多集中在資源類上市公司，礦作為其生產(chǎn)發(fā)展的必要資源，儲備量的多少直接影響公司的價值，而不會受到短期資源價格波動的影響，故資源類上市公司未在我們調(diào)查范圍之內(nèi)。
而在諸多行業(yè)中，我們更應該關注制造業(yè)。因為，制造業(yè)的毛利率提高一向困難，為了加工環(huán)節(jié)的成本控制，制造商們要付出相當多的努力?？刂萍庸こ杀竟倘恢匾?，然而，如果能把握住原材料變動的周期和節(jié)奏，這樣的先見足以幫助企業(yè)節(jié)約原材料成本，從而在更大程度上提升毛利率。
如果制造業(yè)公司能在原材料處于低價時進行合理的囤積，那么，和競爭對手相比，公司在未來一段時期內(nèi)將能獲得明顯的成本優(yōu)勢。甚至，這能幫助公司以更低的價格銷售產(chǎn)品，占領更高的市場份額。
通過對比分析，我們找出了A股市場10家原材料“囤”積力度最大的上市公司，它們是：路翔股份、航空動力、ST有色、振華重工、深圳惠程、安妮股份、凱恩股份、天利高新、東源電器以及龍溪股份。
從上述10家公司上半年毛利率來看，大部分公司已經(jīng)從去年下半年至今的囤積原材料行為中受益，在10家公司中，有8家公司的毛利率高于行業(yè)，其中，深圳惠程毛利率為行業(yè)平均的兩倍。而另外的統(tǒng)計則表明，在產(chǎn)品價格下降、需求萎縮導致單位固定成本上升的不利情況下，這10家公司中，有4家公司毛利率同比有較大幅度提升，另有5家公司與上年同期持平，僅有1家公司有較大幅度下降。
雖然囤積力度越大，公司可能獲得的收益越高，但同時也不能忘記，2008年多晶硅行業(yè)“擁硅為王”時代下，全行業(yè)虧損的事實。所以，如果對大勢判斷不對，時機抓得不準，“囤”的效果可能適得其反。就如后文所述的振華重工：公司囤積鋼材的時機略早，導致其采購價高于目前市價，一年間原材料成本賬面減值近27億元，而其2008年全年凈利為25億元。
我們贊賞的囤
在市場經(jīng)濟環(huán)境下，那些關系國民經(jīng)濟的重要行業(yè)囤積產(chǎn)品，待價而沽的行為甚至將導致整個實體經(jīng)濟的運轉(zhuǎn)失靈，對此我們應該遣責。
因此，我們將只關注合理囤積存貨的公司。但是，不同行業(yè)也應區(qū)別看待。那些以所囤積原材料為核心價值衡量基礎的公司，如資源、礦產(chǎn)等行業(yè)，它們對原材料的“囤積”幾乎不存在成本，并對于公司價值提升有非常確定的意義。這些公司，我們認為它們的囤積存貨屬于一貫行為，而不能體現(xiàn)出在原材料價格周期波動中的經(jīng)營策略優(yōu)勢。
我們調(diào)查的是那些在原材料低價時合理囤積、并以提升產(chǎn)品毛利率為目的的公司。
原材料的采購，過于頻繁將導致因采購次數(shù)過高產(chǎn)生的采購費用上升，但其好處是降低了存貨儲存成本，并加速了存貨流通，降低了存貨對資金的占用；而加大單次存貨采購能降低采購費用，但卻會導致儲存成本的上升。因此，公司對原材料的采購一般會根據(jù)生產(chǎn)需要，保持在一個適量并相對穩(wěn)定的采購量。
我們所認為的合理囤積，在于這些公司看到了原材料價格處在相對低位，并將迎來上升的大趨勢，從而加大原材料的采購量。并且，低位囤積原材料給公司帶來的盈利能力提升將抵消因此增加的庫存成本。
囤什么
一些制造業(yè)存在原材料囤積機會，在于大部分原材料在2008年下半年至今年上半年以來經(jīng)歷了大幅下跌繼而大幅回升的“過山車”走勢。
很多工業(yè)原材料價格都受制于國際油價走勢，一方面，原油價格牽制金屬、農(nóng)產(chǎn)品等多類大宗商品價格；另一方面，多數(shù)工業(yè)原材料以石油為重要的基礎原料。
在2008年7月布倫特原油價格達到147.5美元/桶的峰值后，受全球經(jīng)濟危機影響，此后開始了連續(xù)的下跌。到去年12月，原油價格最低下探至36美元/桶。
但是，隨著全球經(jīng)濟的復蘇預期逐漸明確以及美元的連續(xù)貶值，原油價格開始持續(xù)反彈。到8月21日，布倫特原油價格收在74.2美元/桶，盡管離去年高點還有距離，但與去年底的36美元/桶相比，反彈的幅度已經(jīng)超過了100%。
伴隨油價回升，一些基礎原材料價格也大幅反彈。
倫敦金屬期貨市場，銅和鉛的價格漲幅超過100%，鋁、錫、鋅的價格漲幅也超過了50%。鋼鐵價格雖然反彈幅度不如有色金屬明顯，但目前的國內(nèi)鋼材綜合價值指數(shù)也比一季度高了18%，而國際鋼鐵價格指數(shù)（CRU）的漲幅則達到了24%。
化工原料方面，今年以來，我國化工產(chǎn)品價格持續(xù)上漲，目前，國內(nèi)化工產(chǎn)品價格指數(shù)已經(jīng)較最低點反彈了42%，受此影響，化工原材料價格也有不同程度的上漲，尤其是有機化工原料價格有大幅反彈，如線型低密度聚乙烯價格上漲了85%，精對苯二甲酸價格上漲80%，甲苯價格上漲了36%，苯乙烯價格上漲72%，等等。
原材料價格大幅反彈的行業(yè)還包括紡織、化纖等，棉花價格反彈了26%，長絲切片價格則大幅反彈了63%。
因此，這些價格有明顯回升的工業(yè)原材料具有了囤的價值，公司在其低價時大量買入，將使未來一段時間內(nèi)的原材料生產(chǎn)成本大幅下降，從而提高毛利率。
相反地，那些價格未有低位反彈甚至持續(xù)下跌的原材料，則不具備囤的價值，如大部分無機化工原材料，鹽酸、硫酸、氯化鉀、硫酸鉀等原料價格今年以來一直未有上漲，反而處于持續(xù)的下跌趨勢之中；再如，煤炭價格在去年下半年以來也沒有出現(xiàn)下跌回升的走勢。因此，這些原材料并不具備囤積的價值。
誰在囤，值不值
我們對機械設備、造紙、化工以及交運設備等幾個主要制造業(yè)已經(jīng)發(fā)布2009年中報的上市公司的存貨情況進行了統(tǒng)計。391家樣本上市公司上半年營業(yè)成本合計同比下降了30%，但存貨中原材料余額合計僅同比下降了18.2%；上半年，這些公司營業(yè)成本環(huán)比下降了27%，但原材料余額卻增長了13.2%。
同比看，原材料余額下降幅度遠低于營業(yè)成本降幅；環(huán)比看，原材料在營業(yè)成本下降的情況下卻有大幅增長。
這表明，除經(jīng)營性占用原材料外，A股上市公司大幅增加了原材料的采購和儲備。在原材料普遍處于低位的過去大半年中，上市公司多數(shù)有著增加原材料儲備的“先見之明”。
為了尋找到那些主動大幅增加原材料儲備的上市公司，我們篩選出2009年中期原材料余額同比、環(huán)比增幅較主營業(yè)務成本增幅均要高出30%的公司。
并且，我們剔除了兩方面因素的干擾，第一，部分公司因發(fā)生并購重組，使得報表合并范圍增加，從而導致原材料和營業(yè)成本均有大幅上升；第二，一些公司的原材料在報告期內(nèi)實際并未有明顯增長，但由于銷售下滑導致營業(yè)成本大幅下降，使得原材料增速大幅高于成本增速。
在剔除了上述兩類公司后，我們通過計算新增原材料數(shù)額占當期營業(yè)成本的比重，再行評估囤積原材料對上市公司的影響，據(jù)此找出了A股市場10家“囤”積力度最大的上市公司，它們是：路翔股份、航空動力、ST有色、振華重工、深圳惠程、安妮股份、凱恩股份、天利高新、東源電器以及龍溪股份。
我們認為，由于所儲存原材料成本相對較低，在未來一兩個報告期內(nèi)，這些公司將在各自行業(yè)內(nèi)體現(xiàn)出明顯的毛利率優(yōu)勢。
并且，我們以5分制，分別對上市公司囤積原材料的力度和時機進行評估，其中，以原材料增長占主營業(yè)務的比重做為評估囤積力度的依據(jù)，以原材料價格與囤積時間的關系評估囤積時機，并據(jù)此綜合評價上市公司的囤優(yōu)勢，即囤積原材料產(chǎn)生的提升盈利潛力。
根據(jù)評估結果，龍溪股份因囤積原材料的盈利提升潛力最高，振華重工雖然囤積力度較大，但公司的囤積時機欠佳，因此，盈利提升潛力在10家公司中排在最末位。
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