中國經(jīng)濟下半年四大懸疑
- 來源:瞭望東方周刊
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- 發(fā)布時間:2009-09-03 10:46
從歷史經(jīng)驗看，2005~2008年貨幣和信貸擴張之后的宏觀經(jīng)濟運行情況，大致可以將貨幣、資產(chǎn)價格、經(jīng)濟增長和物價水平的變化趨勢分為三個步驟：貨幣供給高位和資產(chǎn)價格爬升；資產(chǎn)價格泡沫和實體經(jīng)濟過熱；通貨膨脹、資產(chǎn)價格泡沫破滅和實體經(jīng)濟下滑。每個階段大概歷時一年。
從2009年上半年開始，在逾7萬億貸款的刺激下，中國經(jīng)濟止跌回升，開始了新一輪周期。然而，這一輪周期將如何演進，是否會重現(xiàn)上一次的三個步驟，這取決于以下幾個關(guān)鍵變量，也是中國經(jīng)濟令人關(guān)注的重要懸疑。
信貸擴張會放緩嗎
與幾年前相比，新一輪貨幣擴張之后的貨幣政策收縮難度更高。
首先，勞動密集型產(chǎn)業(yè)在此次經(jīng)濟反彈中的弱勢表現(xiàn)會削弱經(jīng)濟中的通脹壓力。盡管經(jīng)濟有顯著反彈，但主要集中在資本和大宗商品密集型產(chǎn)業(yè)，勞動密集型產(chǎn)業(yè)受困于全球制造業(yè)萎縮并不景氣，這限制了勞動力成本上漲空間（與上一輪的民工荒形成鮮明對照）。對勞動力成本高度敏感的是食品價格，而食品價格又是主導(dǎo)CPI的最重要力量，因此勞動密集型產(chǎn)業(yè)的復(fù)蘇乏力會減弱經(jīng)濟中的通脹壓力，通脹與總需求之間的關(guān)系更模糊，通脹來得更慢。大宗商品價格上漲也有推高通貨膨脹的作用，但是由此帶來的壓力并不大。
其次，同比口徑會低估通脹壓力。因為2008全年保持了較高的通脹水平，會造成2009年的同比價格數(shù)據(jù)偏低，低估通貨膨脹壓力。轉(zhuǎn)而觀察（經(jīng)過季節(jié)調(diào)整后的）月度環(huán)比數(shù)更有利于把握通脹壓力的最新趨勢，但是這個數(shù)據(jù)既沒有官方發(fā)布，社會認知度也不高，還不能成為被廣泛認可的貨幣當局政策調(diào)整的依據(jù)。
第三，長周期性、高杠桿率、高政府擔保的信貸結(jié)構(gòu)加劇貨幣收縮的負面效應(yīng)，對及早的貨幣收縮形成壓力。此輪貨幣擴張中，貸款更加集中在上游原材料、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)等長周期性、高杠桿率經(jīng)營的企業(yè)，私人部門和中小企業(yè)獲得的貸款比率很低。一旦貨幣收緊，利率提高，企業(yè)的財務(wù)負擔會陡然增加，很多項目將不得不陷入癱瘓，企業(yè)和銀行資產(chǎn)負債表面臨急劇惡化，這種前景無疑增加了及時收縮貨幣政策的難度。
出口要多久才能恢復(fù)
全球經(jīng)濟將在較長時間內(nèi)停留在較低的增長水平，過去以全球國際收支失衡支撐的經(jīng)濟增長模式難以為繼。上一輪宏觀經(jīng)濟三部曲中，舊的全球經(jīng)濟失衡模式得以持續(xù)，出口是經(jīng)濟增長非常重要的貢獻力量。
金融危機爆發(fā)以后，以美國為代表的發(fā)達經(jīng)濟體開始了真正意義上的結(jié)構(gòu)調(diào)整，儲蓄率開始攀升，貿(mào)易順差下降。美國的消費和貿(mào)易逆差的增長速度無法滿足中國貿(mào)易品部門投資和生產(chǎn)擴張增長速度，并因此加劇國內(nèi)市場上貿(mào)易品產(chǎn)能過剩，拖累中國經(jīng)濟增長。盡管目前全球經(jīng)濟有一定復(fù)蘇，但在結(jié)構(gòu)性問題沒有得到好轉(zhuǎn)的情況下也僅僅是低水平的復(fù)蘇，全球經(jīng)濟將在較長時間內(nèi)停留在較低的增長水平。
經(jīng)濟學家普遍認為過去以全球國際收支失衡支撐的經(jīng)濟增長模式難以為繼，而新的增長模式尚未確立，全球經(jīng)濟將進入較長的結(jié)構(gòu)調(diào)整時期。更糟糕的是，在經(jīng)歷了上一輪出口高速擴張之后，出口和凈出口在GDP中的比重更大，外需下降對中國經(jīng)濟的負面沖擊較以前更大。
私人投資能回暖嗎
對于私人投資而言，內(nèi)需空間在制造業(yè)已經(jīng)非常有限，在服務(wù)業(yè)則取決于市場準入門檻的降低程度。
從投資主體看，上一輪主導(dǎo)經(jīng)濟增長的主要是私人部門。2004~2007期間，私人部門投資增速遠高于整體的企業(yè)投資增速，國有企業(yè)投資落后整體的企業(yè)投資增速。金融危機過后，國有企業(yè)投資驟然加速，大大超出整體的企業(yè)投資增速，私人企業(yè)落后整體的企業(yè)投資增速。
還有值得關(guān)注的地方是私人投資在經(jīng)歷了上一輪的高速投資之后，開始了趨勢性的下降。私人部門投資增速的下降趨勢主要是因為：外需空間收窄；內(nèi)需空間在制造業(yè)領(lǐng)域已經(jīng)非常有限，在服務(wù)業(yè)（主要是市場準入受到嚴格限制和市場競爭環(huán)境非常不利于私人企業(yè)的現(xiàn)代服務(wù)業(yè)部門，諸如醫(yī)療、教育、交通、電信、金融等）受制于各種政策限制，難以提供可靠的盈利預(yù)期和投資機會。
從投資涉及的行業(yè)分布看，2009年以來的第二產(chǎn)業(yè)的投資增速較2004~2007期間有輕微下降，第三產(chǎn)業(yè)的投資增速大幅超出2004~2007期間的投資增速。特別是上一輪經(jīng)濟周期中投資增速明顯低于平均增速的銀行與保險、水利與環(huán)境保護、教育、衛(wèi)生與社會安全、文化體育娛樂業(yè)等行業(yè)的投資有非常顯著的加速。
經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和分配結(jié)構(gòu)會惡化嗎
用政府投資替代私人部門投資不失為緩解短期需求不足的有力手段，但付出的代價可能是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的進一步惡化。
政府基礎(chǔ)設(shè)施投資替代私人投資主要面臨兩方面的挑戰(zhàn)。首先，很難確?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的未來收益，這一方面是因為地方政府很可能在財政刺激和寬松貨幣政策下過度投資；另一方面是因為服務(wù)業(yè)市場化改革的嚴重滯后難以為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有效配套，降低基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)可能產(chǎn)生的收益。第二，與上一輪集中于出口導(dǎo)向制造業(yè)的投資相比較，新一輪投資的受益方主要是能源、金屬、交通運輸設(shè)備制造業(yè)等資本更加密集、壟斷程度更高的行業(yè)，這些行業(yè)創(chuàng)造的就業(yè)機會較上一輪投資擴張創(chuàng)造的就業(yè)機會更少，新創(chuàng)造出的收入當中，勞動者報酬占比可能下降，利潤、利息、租金、稅收等在總收入中的比重提高，這會進一步惡化收入分配，降低內(nèi)需增長的潛力，加劇國內(nèi)供求失衡的局面。
在政府投資帶動的經(jīng)濟增速和固定資產(chǎn)投資增速顯著反彈的背景下，全社會平均工資增速依然在下降通道當中，其中國有和集體所有制單位的工資下降幅度稍緩，其他所有制單位的工資增速下降尤其突出?？紤]到其他所有制單位當中低收入群體占據(jù)了較高比重，說明低收入群體的工資和面臨的勞動力市場供求狀況依然不容樂觀。
所以，從這個層面講，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的惡化會帶來收入分配結(jié)構(gòu)的惡化，進而降低內(nèi)需增長的潛力。
避免三種壞的可能
如果寬松的貨幣政策持續(xù)下去，地方的投資項目沒有得到很好控制，那中國經(jīng)濟將面臨三種壞的可能。
其一，比上一輪時間更長、更嚴重的資產(chǎn)價格泡沫，一方面是流動性更加充裕，而且流動性的回收面臨重重困難；另一方面是因為受結(jié)構(gòu)問題影響，私人部門的投資預(yù)期不佳，資金不得不在股票、房地產(chǎn)等部門駐足。需要補充的是，資產(chǎn)價格泡沫是個相對概念，即便這一輪的資產(chǎn)價格上漲沒有超出上一輪，但是由于同樣資產(chǎn)對應(yīng)的預(yù)期收益更差，資產(chǎn)價格泡沫也可能超過了上一輪的泡沫。
其二，盡管可能大大超過了潛在經(jīng)濟增長速度，經(jīng)濟增速絕對值不會很高，通脹壓力也不會很大，這主要是因為實體經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性問題。
其三，一旦新一輪貨幣擴張再次掀起嚴重的資產(chǎn)價格泡沫以及隨之而來的經(jīng)濟過熱和通貨膨脹，泡沫塵埃落定之后的中國經(jīng)濟將面臨比全球金融危機之后更嚴峻的挑戰(zhàn)?？梢灶A(yù)期的主要挑戰(zhàn)包括：
受資產(chǎn)價格泡沫破滅和再度被迫加息的影響，各級政府財政、金融機構(gòu)、企業(yè)以及居民的資產(chǎn)負債表都將嚴重惡化，大量項目不得不中途擱淺；從信貸擴張，到資產(chǎn)價格泡沫，再到通貨膨脹，其中的每一步都是一次重大的財富重新分配過程，中等收入和低收入階層與金字塔頂尖階層的收入分配差距會進一步拉大；受以上因素的影響，中國城市化進程和產(chǎn)業(yè)升級過程難以為繼，經(jīng)濟增長也將大受影響。
不容否認，當前的財政和貨幣刺激政策對于維系短期內(nèi)的經(jīng)濟增長有積極作用，也不容否認，眾多基礎(chǔ)設(shè)施類投資和民生支出也是有利于未來國民經(jīng)濟健康發(fā)展的投資。但是，這些刺激政策的積極作用只有在把握好總體力度和改善結(jié)構(gòu)性問題的前提下，才能為未來的經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇奠定基礎(chǔ)。過度刺激和回避結(jié)構(gòu)問題將給未來中國經(jīng)濟帶來更大的困難。解決中國經(jīng)濟難題的配方不僅是政府花錢投資，更重要的是用進一步市場化改革來改善經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。
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