進入2017年以來，隨著以比特幣為代表的加密數(shù)字貨幣的暴漲，作為新型數(shù)字加密貨幣主流的發(fā)行渠道，基于區(qū)塊鏈的ICO開始受到大家的關(guān)注。不過，由于數(shù)字加密貨幣本身的高投機性、區(qū)塊鏈的去中心化、跨境特征以及監(jiān)管的缺失，ICO的風(fēng)行，很快引發(fā)了兩極化的評論。贊譽有加者有之，認為其為區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)開啟了新型融資渠道，助力區(qū)塊鏈的商業(yè)化進程；深惡痛絕者亦有之，認為其成為圈錢的工具，必須嚴加監(jiān)管甚至取締。

　　起源與現(xiàn)狀

　　ICO，英文全稱initial coin offering，即首次公開募幣，是以初始產(chǎn)生的數(shù)字加密貨幣作為回報的一種籌措資金的方式，是幣圈類比IPO（首次公開發(fā)行上市）創(chuàng)造出的一個概念，就本質(zhì)上而言，ICO是把所發(fā)行的標的物由證券變成了數(shù)字加密貨幣。

　　數(shù)字加密貨幣是區(qū)塊鏈內(nèi)置的代幣，用于區(qū)塊鏈平臺內(nèi)流通和費用結(jié)算，具體可用于支付手段、匯兌手段、抵押手段、激勵手段、權(quán)益證明和資源控制等用途，是區(qū)塊鏈生態(tài)內(nèi)不可缺少的一環(huán)。所以，對區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，用代幣進行募資具有天然的便捷性?；厮軮CO的歷史，最早可追溯至2013年，只是當時還沒有形成ICO這個概念，早期的ICO項目被視作眾籌的一種形式，后期才逐步被提煉成ICO的概念。

　　2013年6月，萬事達幣在Bitcointalk論壇上發(fā)起了眾籌，共眾籌5000個比特幣，被認為是明文記載最早的ICO項目，可惜的是，萬事達幣并未在激烈的競爭中存活下來，已經(jīng)銷聲匿跡。之后，2013年底，幣圈內(nèi)涌現(xiàn)出了大量的ICO項目，其中便包括至今依舊活躍的幾個大幣種。2013年12月，未來幣NXT成功發(fā)起ICO募集，募集21個比特幣，當時約為6000美元，NXT發(fā)展勢頭很好，被稱為競爭幣三劍客之一，后來競爭力下降，目前NXT位居數(shù)字加密資產(chǎn)市值排行前50名，約為1億美元左右。

　　2014年，比特股Bitshares和以太坊Ethereum先后發(fā)起ICO，將ICO推上高潮，以太坊也被視作迄今為止最成功的ICO項目。2013年年末，以太坊創(chuàng)始人Vitalik Buterin發(fā)布了以太坊初版白皮書；2014年7月份，團隊創(chuàng)建了以太坊基金會，在24日開始了創(chuàng)世紀預(yù)售，為期42天，累計募集31，531個比特幣，共發(fā)行7200萬以太幣。截至目前，以太坊已經(jīng)成為區(qū)塊鏈2.0的代表，也成為市值僅次于比特幣的第二大數(shù)字加密貨幣。

　　2015年以來，隨著以太坊為代表的智能合約區(qū)塊鏈平臺的成熟，大大降低了區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)和ICO發(fā)行的成本，ICO幾乎成為區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資的標配。進入2016年以來，隨著區(qū)塊鏈概念的火爆，基于區(qū)塊鏈的創(chuàng)業(yè)項目開始在國內(nèi)受到關(guān)注，國內(nèi)開始出現(xiàn)專門為ICO提供服務(wù)的平臺，生態(tài)鏈的成熟反過來催發(fā)了國內(nèi)ICO熱潮。

　　據(jù)不完全統(tǒng)計，2016年國內(nèi)相繼出現(xiàn)了不下于9家ICO平臺，累計為27個項目募集資金1.41億元。國家互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險分析技術(shù)平臺監(jiān)測顯示，截至2017年7月18日，國內(nèi)提供ICO服務(wù)的相關(guān)平臺達到43家，累計完成ICO項目65個，其中2017年以來通過ICO共募集63523.64個比特幣和852753.36個以太幣，按照比特幣20000元和以太幣2000元單價計算，共募集人民幣約30億元，遠超2016年全年水平。

　　從國際范圍內(nèi)來看，2017年進入ICO項目的高峰期，據(jù)Coindesk ICO跟蹤工具顯示，2017年4月以來，ICO月度融資金額出現(xiàn)快速上漲，當月融資金額1.04億美元，5月環(huán)比增長123%至2.32億美元，6月環(huán)比增長99%至4.62億美元，7月環(huán)比增長24%至5.74億美元。

　　模式與合規(guī)分析

　　從分類上看，ICO的模式主要有兩類，一類是創(chuàng)業(yè)企業(yè)在官網(wǎng)或論壇中直接進行ICO項目發(fā)布，另一類是通過第三方平臺進行項目發(fā)布。早期的ICO項目多是區(qū)塊鏈企業(yè)自行操作，隨著項目的增多開始出現(xiàn)第三方平臺，現(xiàn)在的主流模式是同時在官網(wǎng)和第三方平臺上進行項目展示，多渠道引流。

　　在具體業(yè)務(wù)流程上，ICO項目主要包括預(yù)熱、開售、投后管理三個階段。如果是在第三方平臺展示，還需要經(jīng)過ICO平臺的形式審核。為了激勵投資人積極參與，ICO項目通常采用分階段發(fā)售的方式，即包括早起鳥階段、第二階段、第三階段等，其定價原則是，越是早期參與，便能以更低的價格獲得項目代幣。

　　在ICO項目中，區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)平均募集約2000比特幣左右，按照目前市價，折合人民幣約4000萬元～6000萬元。對投資者而言，通過支付比特幣或以太幣，獲得區(qū)塊鏈企業(yè)發(fā)行的代幣，其回報主要體現(xiàn)為代幣的幣值增值和區(qū)塊鏈企業(yè)自身的項目分紅?？紤]到區(qū)塊鏈企業(yè)就其自身業(yè)務(wù)而言，在短期內(nèi)很難實現(xiàn)盈利，投資者看中的主要還是代幣自身的幣值增值。

　　ICO第三方平臺則定位于信息中介，只是提供項目展示窗口，不承擔實質(zhì)性審查責任，也不對投資者損失承擔責任。比如，ICO第三方平臺幣眾籌在《投資風(fēng)險揭示書》中就明確寫道：“幣眾籌平臺僅為您提供公司及項目信息。雖然幣眾籌平臺努力通過制定規(guī)則等方式使掛牌公司的信息披露真實有效，但幣眾籌平臺對于這些信息的真實性、合法性、及時性和有效性不做擔保，您對上述信息的理解和利用應(yīng)當依賴您獨立的思考、投資經(jīng)驗和投資判斷。幣眾籌平臺對投資收益不做任何承諾，同時對投資損失不承擔任何責任。”

　　從業(yè)務(wù)屬性上看，ICO與股權(quán)眾籌有高度的相似性，與IPO也有一定的相似性，考慮到國內(nèi)并未出臺股權(quán)眾籌相關(guān)的監(jiān)管框架。在合規(guī)性分析上，主流的著眼點都聚焦于ICO是不是變相的IPO行為，是否需要納入IPO相關(guān)的證券發(fā)行監(jiān)管框架之中進行管理。

　　盡管ICO生態(tài)圈內(nèi)的企業(yè)以支付手段為加密數(shù)字資產(chǎn)而非法幣為由，認為ICO與IPO有著本質(zhì)的區(qū)別。但隨著ICO項目的日益火爆和詐騙性項目的增多，監(jiān)管機構(gòu)開始傾向于將ICO視同證券發(fā)行行為進行監(jiān)管，以保護投資者利益。

　　2017年7月25日，美國證券交易委員會（SEC）在一份監(jiān)管報告中明確表示，“ICO代幣應(yīng)被歸類為證券，向美國投資者出售證券的人，需在證券監(jiān)管機構(gòu)進行登記。”8月初，新加坡金融管理局（MAS）亦發(fā)布聲明稱，該機構(gòu)的監(jiān)管規(guī)定下，某些代幣出售等同于證券發(fā)行。

　　就國內(nèi)而言，對于ICO仍然沒有統(tǒng)一的監(jiān)管規(guī)定，不過，在當前金融強監(jiān)管和金融防風(fēng)險的背景下，將ICO納入監(jiān)管應(yīng)該是遲早的事情。

　　生態(tài)圈構(gòu)建難 ICO風(fēng)險大增

　　從業(yè)務(wù)理念和新技術(shù)發(fā)展角度上看，ICO為區(qū)塊鏈初創(chuàng)企業(yè)提供了新型的融資渠道，降低了企業(yè)融資門檻和投資者投資門檻，增強了創(chuàng)業(yè)者對項目的主導(dǎo)權(quán)，也刺激了各種區(qū)塊鏈創(chuàng)新如雨后春筍般涌現(xiàn)出來，有助于加速區(qū)塊鏈商用化進程。

　　但從投資者保護的角度出發(fā)，ICO項目具有高風(fēng)險特征，已經(jīng)越來越不適于普通投資者參與其中。先不說大量的金融欺詐團伙打著ICO的名義進行圈錢，既便是在持續(xù)發(fā)展的ICO項目，其發(fā)展前景也開始面臨越來越高的不確定性。最根本的原因在于數(shù)字加密貨幣市場具有高度的馬太效應(yīng)，在比特幣、以太幣等龍頭幣種已經(jīng)占據(jù)市場前列位置的前提下，新發(fā)行的代幣資產(chǎn)已經(jīng)越來越難以復(fù)制前輩們的輝煌。

　　代幣的價值本質(zhì)上取決于所在區(qū)塊鏈的生態(tài)圈，只有打造一個強韌的生態(tài)圈，代幣才有上漲的空間，以太幣ETH與以太坊的共榮便是經(jīng)典案例。但以太坊的成功占據(jù)了天時地利人和，已經(jīng)很難被復(fù)制。加密數(shù)字資產(chǎn)具有典型的馬太效應(yīng)，強者恒強。自2016年以來，幾個大的區(qū)塊鏈吸引了行業(yè)內(nèi)一流的人才和較多的投資者，大的礦池只挖幾個主流的數(shù)字貨幣，大的場景也只愿意和已經(jīng)成功的區(qū)塊鏈合作。對于新的ICO項目，只能以犧牲去中心化和區(qū)塊鏈安全性為代價，不走尋常路，代幣發(fā)行容易，卻大大稀釋了代幣的長期價值。主要表現(xiàn)為以下幾點：

　　非“POW共識”算法影響去中心化

　　POW（工作量證明機制）共識機制，基于節(jié)點算力分配記賬權(quán)，是公認的達成區(qū)塊鏈去中心化特征最有效的機制。既便存在電力和能源浪費的問題，比特幣、以太幣（現(xiàn)階段）、萊特幣、達世幣、Zcash、門羅幣等市值靠前的幣種都采用POW機制，瑞波幣定位于聯(lián)盟鏈，所以未采用POW機制。正因為采用了POW機制，這些競爭幣和山寨幣才能在數(shù)以千計的數(shù)字加密貨幣中脫穎而出。

　　要采用POW機制，需要得到礦工們的支持。問題是，礦工們的計算資源有限，忙于挖那些市值高的主流數(shù)字貨幣，無暇顧及層出不窮，且沒有價值保障的ICO代幣們。得不到礦工們的支持，沒能采用POW機制，便不得不采用各種POS和類POS共識機制，結(jié)果又帶來了中心化或弱中心化問題（即易被操縱）。而一個具有中心化特征的區(qū)塊鏈很難建立起完整的生態(tài)圈，用中心化的區(qū)塊鏈去取代中心化的機構(gòu)和業(yè)務(wù)模式，多此一舉。

　　代幣預(yù)挖打壓升值空間

　　既然得不到礦工們的支持，很多ICO項目索性通過預(yù)挖的方式把代幣一次性發(fā)行完畢。況且，采用挖礦發(fā)行的數(shù)字加密貨幣的發(fā)行期間多在百年以上，絕大多數(shù)ICO項目也沒有這個耐心和信心存續(xù)百年之久。另外，ICO項目要構(gòu)建生態(tài)圈、實現(xiàn)遠大理想也需要大量啟動資金，而資金只能來自ICO代幣銷售，自然是賣得越多越好，一般占到代幣總量的50%～70%左右。

　　問題來了，代幣在ICO階段被售出或被創(chuàng)始團隊持有，聚集在少數(shù)人手中，便產(chǎn)生了天然的巨莊。對于存在大莊家的投資品，理性的投資者自然不敢碰，代幣只能在一個小圈子里流轉(zhuǎn)，缺乏升值空間。反觀一些真正做起來的預(yù)挖型數(shù)字加密貨幣，在早期多會采用免費送幣的方式把代幣分散化，用戶基礎(chǔ)大了，交易便活躍，幣值自然也有了升值空間。

　　截止到2017年7月，在Coinmarketcap有統(tǒng)計的數(shù)字加密貨幣已經(jīng)達到1000多種，還不包括已經(jīng)夭折的貨幣和很多ICO貨幣。數(shù)字加密貨幣又是個典型的馬太效應(yīng)市場，兩極分化嚴重，各種資源向已經(jīng)成功的大區(qū)塊鏈集聚，不得不承認，區(qū)塊鏈ICO已經(jīng)過了風(fēng)口期。

　　缺乏實質(zhì)創(chuàng)新

　　現(xiàn)階段絕大多數(shù)ICO項目都缺乏實質(zhì)性創(chuàng)新，多是采用拿來主義，把比特幣、以太幣、瑞波幣等幾個主流的區(qū)塊鏈的優(yōu)點或特征進行簡單重組（很多僅局限于白皮書設(shè)想），再打著遠大理想的旗號，便出來融資了。而這些理想，通常都不能落地。

　　比如，有的ICO項目立志改造國內(nèi)公立醫(yī)院低效率的運作模式，想把病歷、處方甚至各科室內(nèi)部終端診療系統(tǒng)統(tǒng)統(tǒng)搬上區(qū)塊鏈，打造一個透明的醫(yī)療體系；有的ICO項目想打造國內(nèi)商品流轉(zhuǎn)的溯源機制，積累大量商家和用戶，構(gòu)建流量平臺，大有再造一個阿里巴巴之勢；有的ICO項目想打造全球統(tǒng)一的數(shù)字資產(chǎn)發(fā)行與交易平臺，實現(xiàn)數(shù)字資產(chǎn)的跨境無障礙流通等。

　　夢想還是要有的，萬一實現(xiàn)了呢。但站在ICO項目投資人角度，實在沒有必要為這種極低的小概率事件買單。

　　刺破泡沫 回歸初心

　　如上所述，絕大多數(shù)ICO項目自身并無發(fā)展前景，只是數(shù)字加密資產(chǎn)市場的暴漲使得ICO逐步淪為投機性工具，為了投機而投機，很少有人在意項目本身的發(fā)展空間。在此背景下，ICO逐步呈現(xiàn)泡沫化趨勢。在這場泡沫中，即便是用常識判斷就不靠譜的項目，也能得到投資者的熱捧。

　　由于投資者的狂熱，使得各種詐騙性項目涌現(xiàn)出來，最典型的便是打著ICO的旗號做加密虛擬貨幣傳銷，和P2P火爆時e租寶們打著P2P的旗號做“互聯(lián)網(wǎng)理財”如出一轍。相比P2P行業(yè)當時20%的年化收益率，打著ICO的旗號行傳銷之實的傳銷項目可以打出200%甚至2000%的收益率，再加上巧舌如簧的宣傳，誘惑性更大，危害也更大。迄今為止，恒星幣案、萬福幣案、中華幣案，百川幣、維卡幣、珍寶幣、五行幣等，均是已經(jīng)被查獲和曝光的數(shù)字貨幣傳銷案，更多的則尚未浮出水面，等著投資者以身犯險。

　　金融行業(yè)的發(fā)展規(guī)律告訴我們，所有的泡沫最終都會破裂。無論是有實物支撐的郁金香、郵幣卡，還是缺乏實物支撐的加密數(shù)字資產(chǎn)和ICO項目，均是如此。

　　就ICO的前景而言，若要回歸助力區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資的初心，刺破泡沫是不可避免的方式。泡沫的破滅需要一個導(dǎo)火索，就ICO熱潮而言，這個導(dǎo)火索要么是監(jiān)管的突然出手，要么是爆發(fā)類似e租寶波及面巨大的風(fēng)險事件。只是對投資者而言，到了那個時候，一切為時已晚。就區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，ICO泡沫的破滅雖然會提高融資門檻，降低融資金額，但只有把魚目混珠的劣質(zhì)項目清除出去，真正有前景的項目才更容易脫穎而出。

　　文/薛洪言

關(guān)注讀覽天下微信， 100萬篇深度好文， 等你來看……